各位投资者朋友，新年好！

  2020年是极不寻常的一年，突如其来的新冠疫情，搅乱了我们的正常生活，也对全球经济和金融市场造成了极大冲击。年初，我们经历了国内市场的跌停开盘，和快速反弹，随后又见证了美股百年不遇的连续熔断下跌。所幸的是，国内疫情在中国政府和全国人民的及时有效应对下很快得到控制，国内经济和股票市场都很快得到了很好的修复，虽然国外疫情持续爆发，但是在各国政府规模超前的经济救助和货币宽松政策刺激下，金融市场情绪很快从极端恐慌转向积极乐观，国内外股票市场都出现强劲反弹， 并最终演变成泡沫化牛市的状态。总体来说，2020年的市场表现，除了市场牛熊转向急剧波动之外，还有两个重要的特点，其一是个股的结构分化继续加大，虽然市场指数最终都录得了明显上涨，但市场仍有接近一半的个股全年实际上仍是下跌的，市场表现好的股票明显集中在消费、互联网服务、科技、新能源等少数板块的优质龙头公司，不仅大部分没有基本面支撑的中小市值公司表现不佳，而且传统的金融、地产、煤炭、电力等低估值蓝筹板块也非常落后；其二，从市场上涨的主要推动逻辑来看，2020年的市场上涨主要是流动性推动的估值提升为主，公司业绩增长的贡献比较小，因为事实上，在疫情冲击下，绝大多数行业板块公司业绩表现都是不佳的，即使部分新兴成长板块和少数因疫情而受益的公司，其股票估值提升的幅度也远远超过公司业绩的增长速度。

   回顾2020年我们的投资操作，我们在上半年市场极端恐慌的时期中保持了冷静和积极乐观，仓位配置和操作总体上比较成功和有效，应对得比较好；从个股选择和配置上，我们今年始终按照长期价值的思维选择具备显著的长期时间价值、估值相对合理的优质公司个股长期持有，减少了短期交易和频繁操作，总体上也取得了一定效果和收益，但仍有需要提高的地方。我们感觉需要改善的问题主要有两个，首先，是对股票时间价值的理解上，具备长期时间价值的股票简单来说两种类型，一种是盈利模式相对成熟稳定，公司能力和竞争优势能对抗时间变化保持稳定或者适度增长的公司股票，这一类公司的价值相对比较容易量化和评估，长期的投资风险也相对有限和可控；而另一类型的公司则是仍处于高速成长期，盈利模式仍不够稳定，长期时间价值可能更加显著，但是不太好量化和评估，同时各种不确定和风险因素也更大；我们今年的选股操作上，虽然总体上对这两类公司都有所关注和研究，但出于稳健和风险控制角度的考虑，我们配置的稳定增长型的公司更多一些，对高速成长型的公司参与不够，错过了今年科技、新能源等一些板块涨幅比较大的个股机会；第二个问题在于，我们比较强调投资的安全边际，希望能以合理偏低的价格买到优质公司股票，但市场大多数时候总是有效的，好公司的估值总是会相对更高，简单看静态估值高低，导致我们很多时候是买到了一些次优的公司，而错过了最好的公司，导致我们没有实现更好的收益。

 当然，今年的市场行情也有特殊之处，天量的流动性扩张和疫情冲击导致实体经济的低迷共同作用，一方面是充足的市场资金，另一方面是高盈利能力和高业绩增长的公司更加稀缺，所以导致了市场资金集中到少数头部公司，导致估值越高的公司涨幅反而越大。从投资基本规律和常识来说，这并不会是常态，估值过高，风险一定会加大。投资始终要面对的是一个关于风险和收益如何更好平衡的问题，对此，我们现在也有了一些可以改善和优化的思路和方法。首先，我们要加强对新兴成长板块和公司的覆盖和研究，投资这些板块和公司的最大难点，在于不能简单僵化的套用传统价值投资理念的有形和可以量化的框架指标，而是需要更多对行业、公司发展更深层次的社会发展趋势、公司文化基因、技术模式、企业家精神等无形和难以量化的因素进行理解和把握，同时因为这些行业和公司面临更多的变化和不确定性因素，还需要更加紧密的跟踪和更高频率的基本面信息更新，虽然挑战和难度更大，但是我们相信通过思维的转变和不断学习积累，我们最终会实现应有的成果；其次，对于投资的安全边际来说，我们并不会为了追求高收益放弃安全边际，而是要改变过去那种简单的、主观的、单一维度的看静态估值来确定安全边际和买入价格的做法，通过一种更客观的多维度、多角度比较的模式来确定投资标的合理估值和买入价格，争取既能保证一定的安全边际，又能找到最优质的投资品种，最终实现更好的投资收益。

 对于2021年市场机会和投资展望，我们判断总体形势将不如过去两年乐观，但仍可能存在阶段性和局部性机会。首先从市场流动性的角度来看，因为国内疫情控制已经常态化，随着经济的恢复，国内流动性在2020年3季度已经开始边际收紧，而中央经济工作会议对明年的宏观政策方向定调是不急转弯，但是一定程度上也显示政策宽松转向收紧是基本明确的。近期我们也明显观察到，虽然市场指数仍相对平稳，但大部分基本面比较差的中小市值公司股价已经集体出现大幅回调。我们判断，优质蓝筹核心资产当前表现仍相当坚挺主要还是外部流动性支撑，虽然国内流动性已经边际收紧，但是国外疫情仍在恶化，美元主导的全球流动性仍极度宽松，国内流动性收紧、利率上升反而支持人民币升值和外资的持续流入，而国际资金主要流入核心龙头公司板块，所以这些板块仍相对坚挺，而大部分基本面差的中小市值公司主要是国内资金定价为主，表现就非常弱。但是，我们也要看到，消费、医疗、互联网、科技这些核心资产经过近两年的大幅上涨，已经积累了相当的估值风险，而随着国外疫情可能最终也会因为疫苗等因素得到控制或者常态化处理，美元流动性宽松周期如果也适当转向的话，市场可能就会面临更大的风险和压力。积极的一面是，随着疫苗的上市和大规模的推进，全球疫情可能迎来拐点，2021年国内外宏观经济都会有较大程度的复苏。总体来说，与2020年流动性推动估值提升为主的情况不同，明年的市场机会可能更多要靠业绩增长驱动，选股难度会加大。投资操作上，我们已经适当降低了组合仓位，目前仓位相对中性，一方面我们会通过多策略对冲控制系统性风险，另一方面也在积极研究和挖掘长期优质个股机会，力争在新的一年有所作为！